:八字分析-公募首席，重磅解读！

adminddos 2025-06-15 18:41:02 2 抢沙发

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摘要： ...

　　来源：中国基金报

　　中国基金报记者方丽李树超陆慧婧

　　“科创板八条”，迎来发布一周年！

　　2024年6月19日，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（以下简称“科创板八条”），聚焦“硬科技”定位强化、发行定价优化、并购重组支持、监管生态完善等八大方向。截至目前，一年来改革举措渐次落地，多项指标显示改革效应逐步释放。

　　“科创板八条”发布一年以来，科创板公司以高质量发展为主线，全面优化经营质效、科技创新能力和投资者回报政策，丰富企业价值内涵，强化科创板“硬科技”定位，也为资本市场“硬科技”投资注入长期信心。

　　对此，中国基金报专访了招商基金研究部首席经济学家李湛、创金合信基金首席经济学家魏凤春、中航基金副总经理兼首席投资官邓海清、华夏基金首席策略分析师轩伟、博时基金首席权益策略分析师陈显顺、财通基金首席策略师王磊等公募首席，围绕“科创板八条”各项关键政策，逐一进行深度解读。

　　创金合信基金魏凤春：“提质增效重回报”行动成效初显，超八成科创板公司响应，经营质量提升，去年约七成公司营收增长。

　　招商基金李湛：对未盈利企业实施更高锁定期配售比例，吸引了更多长期资本参与。更高配售比例补偿了长锁定期流动性风险，吸引保险、年金等耐心资本参与。

　　华夏基金轩伟：“科创板八条”通过定价机制改革、“白名单”筛选及长期资本引导，初步构建了“研究驱动定价、合规保障公平、耐心资本护航”的市场化发行生态。

　　中航基金邓海清：政策实施近一年，科创板公司分红总额近390亿元，超200家公司发布回购计划，回购金额占净利润比例达30%，大幅提升了投资者的持股体验，投资者获得感更强，也有力地提振了股价。

　　博时基金陈显顺：资金引导方面，科创芯片、人工智能等主题ETF扩容，通过指数编制优化，纳入相关领域优质企业，引导资金精准投向重点领域。

　　财通基金王磊：认定标准的建立，有助于形成鼓励创新、包容创新的市场环境，吸引更多社会资本投入到前沿科技领域，促进科技成果转化和产业化，推动整个创新生态的建设。

　　吸引更多资本关注并投入前沿科技领域

　　促进创新生态完善

　　中国基金报记者：“科创板八条”政策要求“严把入口关，支持未盈利优质科技企业上市”。如何评价“轻资产、高研发投入”认定标准落地后对前沿科技企业的包容性提升？未盈利优质科技企业上市有何示范作用？

　　魏凤春：未盈利优质科技企业上市，示范作用显著：一方面向市场传递了对科技创新高度认可的信号，吸引更多资本关注并投入前沿科技领域，促进创新生态完善；另一方面，激励更多企业加大研发，投身关键技术攻坚，带动行业整体进步，推动新质生产力发展，助力我国在全球科技竞争中抢占高地。

　　王磊：前沿科技企业往往处于创新发展的初期阶段，其核心竞争力在于技术创新和研发能力，而非传统的重资产模式。例如，人工智能、生物医药等领域的科技企业，通常需要大量资金投入研发，以实现技术突破和产品创新，通过建立“轻资产、高研发投入”认定标准，精准识别这些企业的价值，为它们提供融资渠道，支持其持续发展。

　　认定标准的建立，有助于形成鼓励创新、包容创新的市场环境，吸引更多社会资本投入到前沿科技领域，促进科技成果转化和产业化，推动整个创新生态的建设。

　　轩伟：一般来讲，前沿科技企业，如生物医药、人工智能、半导体等，通常具有以下特点：一方面，依赖技术、人才和知识产权而非重资产投入，因此传统财务指标难以反映其真实价值；另一方面，公司需持续“烧钱”进行技术突破，短期盈利非首要目标，但长期可能产生颠覆性创新。因此，此标准通过弱化盈利和资产规模要求，强化对研发强度、技术壁垒等“硬科技”指标的考核，避免了“唯利润论”对创新企业的“误伤”。

　　对于未盈利优质科技企业上市，其带来的示范作用是多层次、系统性的，其影响不仅体现在单个企业层面，更通过资本市场的传导机制辐射到整个创新生态、产业格局乃至国家战略层面。

　　机构重视研究、严谨报价

　　规范了询价行为

　　中国基金报记者：政策试点“3%高价剔除比例”，完善科创板新股配售安排。新股发行定价合理性是否显著改善？网下投资者“白名单”制度对规范询价行为发挥了什么作用？对未盈利企业实施更高锁定期配售比例，是否吸引了更多长期资本参与？

　　李湛：新股发行定价合理性显著改善。现行“3%高价剔除比例”抑制非理性报价，意味着更多高报价将会被剔除，相关机构也将失去网下配售的资格，进而错失新股投资机会。反过来讲，将倒逼机构更加重视新股研究，严谨报价，而像“博入围”报价、“重策略轻研究”、盲目报高价等行为或不再有市场。如此，科创板新股发行价格或将变得更加合理。

　　邓海清：科创板试点“3%高价剔除比例”后，报价区间显著扩大，有效约束非理性报价。网下投资者“白名单”制度通过对网下专业机构投资者过往参与首发证券网下询价和申购业务情况进行分类管理，引导投资者理性合规进行报价，有效地规范了询价行为。例如，2024年科创板新股发行市盈率中位数降至79倍，低于改革前水平。

　　陈显顺：定价合理性：试点“3%高价剔除比例”，对新股发行定价合理性有一定改善。减少了极端高价报价干扰，使定价更反映企业真实价值，但因市场复杂性等因素，改善效果并非十分显著，仍需持续观察和完善。

　　“白名单”作用：网下投资者“白名单”制度规范了询价行为。筛选出合规、专业的投资者，提高询价质量，抑制不合理报价，增强市场定价有效性和稳定性，促进合理定价机制形成。

　　资本参与：对未盈利企业实施更高锁定期配售比例，一定程度上能吸引长期资本参与，激励长期投资者基于企业中长期价值投资，筛选出耐心资本，但因市场风险偏好等因素，吸引效果有待进一步提升，目前尚未形成大规模长期资本涌入态势。

　　对高估值研发型标的包容性显著提升

　　中国基金报记者：“科创板八条”明确“提高估值包容性，支持收购未盈利硬科技企业”。产业链并购案例如何体现对高估值研发型标的包容性？股份分期支付、定向可转债等新工具在交易中的应用情况如何？

　　魏凤春：在产业链并购中，对高估值研发型标的包容性显著提升。诸多案例摒弃传统单一盈利指标衡量，借鉴国际通行的多元估值体系，如市场法、收益法等，因技术实力雄厚、市场前景广阔等，认可其未来潜力，给予高估值。如国内半导体并购案，即便标的未盈利，但因核心技术稀缺，也获得较高溢价。

　　李湛：产业链并购案例通过以下几方面体现对高估值研发型标的包容性：一是未盈利硬科技标的收购常态化，“科创板八条”明确支持科创板公司收购未盈利硬科技企业，政策落地后多个案例突破传统估值限制。二是差异化估值与市场化博弈，此前的一宗收购案例，标的评估值为10.6亿元，但对财务投资者差异化定价达16.2亿元（高于B轮估值23.66%），而对创始团队定价仅为8.7亿元。这种设计既满足国资保值要求，又尊重创始团队长期绑定意愿，体现了估值包容性的精细化操作。

　　邓海清：科创板支持收购未盈利硬科技企业，2025年新增20单重大资产重组（超2024年总量），交易金额超320亿元。对高估值研发型标的政策包容性更高，给予的估值更具有激励性，估值方法更加合理。股份分期支付、定向可转债等新工具在促进并购的过程中起到了推动作用，例如，分期支付可以缓解企业现金流压力，提高企业并购能力；定向可转债降低了估值争议，有利于促进交易达成。

　　新增48只科创板ETF

　　上市并募集资金338亿元

　　中国基金报记者：政策提出丰富科创板指数、ETF品类及ETF期权产品。科创芯片、人工智能等主题ETF的扩容如何引导资金精准投向重点领域？ETF期权等创新工具的对资本市场有何积极作用？

　　陈显顺：资金引导方面，科创芯片、人工智能等主题ETF扩容，通过指数编制优化，纳入相关领域优质企业，引导资金精准投向重点领域。投资者借ETF可便捷投资，资金流向有技术优势和发展潜力的企业，促进重点领域产业发展和技术创新。

　　创新工具作用方面，ETF期权等创新工具对资本市场有积极作用，增加投资策略和风险管理工具，提高市场流动性和定价效率，吸引更多投资者参与，完善市场生态，助力资本市场更好地服务实体经济和科技创新。

　　轩伟：一方面，自“科创板八条”实施以来，新发布科创综指、科创200指数、科创板芯片设计指数等13条科创板指数，总数达到29条，覆盖宽基、策略、行业主题等各类型。新增科创板新能源、人工智能等48只交易型开放式指数基金（ETF），上市并募集资金338亿元。科创主题ETF紧密跟踪相关指数，有助于形成聚焦效应，精准高效引导资金直达科技创新和新质生产力发展的重点领域。另一方面，作为上市仅2年的创新投资工具，科创50ETF期权交易更加活跃。

　　李湛：“科创板八条”出台以来，围绕硬科技的主题ETF持续扩容，成为资本市场引导资源向关键领域聚集的重要机制，资金结构也出现积极变化。以2025年一季度为例，私募机构共买入33只新上市科创主题ETF，占比超过三成，显示出专业机构对这些工具的认可。ETF的低成本、透明度高、分散风险等特征，使其既适合中小投资者参与，也便于长期资金配置，为科技企业构建了稳定的资金支持渠道。ETF产品体系的完善，正在推动资本市场更有力地服务“新质生产力”的培育与壮大，形成科技、产业与金融的良性互动。

　　魏凤春：在数字化与工业化融合时代，科创芯片、人工智能等主题ETF扩容，精准引导资金流向重点领域。其聚焦前沿产业，以标的筛选和权重设置，汇聚资本，如科创AI ETF持仓凸显产业核心企业，助力资金直达关键环节，契合产业大趋势。

　　ETF期权等创新工具意义重大，一方面能够提升市场定价效率，借收益结构非线性等特点，催生多元投资策略，优化资源配置；另一方面能为投资者提供风险管理手段，稳定市场波动，吸引长期资金，促进资本市场服务实体经济，推动新质生产力发展。

　　2024年科创板现金分红总额达386亿元

　　超290家公司分红比例超30%

　　中国基金报记者：政策要求深入实施“提质增效重回报”行动，目前成效如何？高研发企业如何协调分红承诺与持续投入需求？

　　李湛：第一，上市公司质量与投资者回报双提升。超八成科创板公司发布“提质增效重回报”行动方案，科创50指数、科创100指数成份股公司实现全覆盖。2024年科创板现金分红总额达386亿元，超290家公司分红比例超30%；回购金额上限超350亿元，增持金额近90亿元。中期分红、注销式回购及资本公积转增股本等措施进一步优化投资者回报。

　　第二，研发投入与创新成果显著。科创板企业研发投入中位数达12%，超A股平均水平，部分企业研发占比超15%。

　　陈显顺：行动成效上，“提质增效重回报”行动有一定成效。部分企业提升经营质量和效率，加强投资者回报意识，如提高分红比例、优化信息披露等。

　　协调方式上，高研发投入企业可通过合理规划研发投入和分红政策协调需求。根据研发阶段和资金需求，制定弹性分红计划，如研发初期少分红或不分红，聚焦投入；取得阶段性成果、现金流稳定后适当提高分红，平衡股东短期回报与企业长期发展。

　　邓海清：政策实施近一年，科创板公司分红总额近390亿元，超200家公司发布回购计划，回购金额占净利润比例达30%，大幅提升了投资者的持股体验，投资者获得感更强，也有力地提振了股价。面对分红承诺与持续投入需求的矛盾，高研发企业应动态调整分红比例，同时实施股权激励，将高管利益与企业长期发展挂钩，降低企业现金流压力。

　　魏凤春：“提质增效重回报”行动成效初显，超八成科创板公司响应，经营质量提升，去年约七成公司营收增长。高研发企业可采用灵活分红策略，如根据项目阶段性成果情况适度分红；或设“分红储备金”，平衡分红与投入；还能借鉴股权分红，绑定员工与企业利益，兼顾短期回报与长期研发需求，实现可持续发展。

　　为创业板及北交所的投融资

　　综合改革提供重要借鉴

　　中国基金报记者：政策定位“试验田”经验将向其他板块推广。科创板并购重组机制优化经验，对创业板或北交所投融资综合改革有何借鉴意义？

　　轩伟：科创板作为资本市场改革的“试验田”，其在并购重组领域的机制优化经验（如提高估值包容性、支持收购未盈利硬科技企业、丰富支付工具等），为创业板及北交所的投融资综合改革提供了重要借鉴。

　　陈显顺：科创板并购重组机制优化经验对创业板有借鉴意义。如提高估值包容性，支持收购未盈利企业，可助力创业板企业产业链整合；多元化支付工具应用经验，能为创业板企业并购提供更多财务策略选择，激发市场活力，促进产业升级。

　　邓海清：科创板并购重组改革的核心经验在于高效审核、工具创新、包容监管、跨板块协同及风险防控等方面。创业板和北交所可结合自身定位，借鉴科创板并购重组机制优化经验，进一步优化制度设计。未来，随着并购重组支持政策深化，多层次资本市场体系将更高效服务于新质生产力发展。